国盛配资美国经济忘了如何增长，消费疲软敲响警钟

美国一季度经济数据显示，国内生产总值（GDP）出现负增长，最终修订数据为-0.5%，这一数据低于最初估计的-0.3%和随后调整的-0.2%，揭示美国经济疲软程度远超预期。

尽管最初的分析将经济收缩归因于特朗普政府关税政策导致的进口和贸易扭曲，但最新数据揭示了一个更深层次的问题：消费者支出的显著放缓才是核心问题。消费疲软不仅仅是短期现象，而是反映了美国经济中更广泛的结构性问题。其中，非必需品支出急剧下降，成为经济健康状况恶化的“矿井中的金丝雀”，预示着危机即将到来。

美国经济出现消费疲软

美国个人消费支出（PCE）占据了GDP的近70%，因此其疲软直接导致了GDP的负增长。根据美国经济分析局（BEA）的最新修订数据， PCE的年化增长率从最初估计的1.8%大幅下调至0.46%，这是2020年第二季度疫情高峰以来最差的表现，远低于最初估计的1.8%和第一次修订的1.18%。服务支出（占PCE的约三分之二）对GDP增长的贡献从0.79个百分点降至仅0.3个百分点，商品支出（尤其是娱乐商品和车辆）的贡献几乎为零，仅0.01个百分点。

房车作为高价值的耐用消费品，对经济环境高度敏感。房车制造商Winnebago的财报为消费疲软提供了直观的例证。Winnebago报告称，消费疲软不仅限于第一季度，第二季度消费者需求持续疲软，受到宏观经济逆风和高借贷成本的压力，导致房车零售销售下滑。其首席执行官迈克尔·哈普在与分析师的电话会议中表示，这种挑战可能持续到2025年底。

当消费者对收入、就业和整体经济前景感到不安时，他们首先削减的就是非必需品支出，例如房车、航空旅行和娱乐服务。房车支出是非必需品支出的重要组成部分，而非必需品支出又是整体消费者信心的风向标。房车支出的下降不仅是行业问题，而是更广泛经济疲软的缩影。2024年第四季度，娱乐商品和车辆支出的增长为GDP贡献了0.3个百分点，反映了当时消费者对经济前景的相对信心。然而，2025年第一季度这一贡献几乎消失，表明消费者正在大幅削减非必需品支出。

消费疲软还扩展到航空旅行、演唱会门票和餐饮等其他服务领域。住房市场同样显示出疲软的信号，购房需求受到高借贷成本和收入增长乏力的双重制约。根据全美房地产经纪人协会的数据，2025年第一季度成屋销售量同比下降5.2%，中位房价虽仍高企，但成交量降至410万套，显著减少，年化数量为2020年以来最低水平，反映了消费者购买力的不足。

此外，航空公司报告称，2025年第二季度机票预订量下降，尤其是休闲旅行的需求减弱。Ticketmaster等票务平台的数据显示，2025年上半年演唱会门票销售同比下降约8%，进一步印证了非必需品支出的萎缩。

从商品到服务的全面支出疲软表明，消费者信心的下降并非暂时的情绪波动，而是对经济基本面恶化的理性反应。

消费疲软的深层原因

消费者支出的疲软核心原因在于就业市场不稳定。2025年第一季度，劳工部数据显示初次申请失业救济人数保持相对温和，仅略有上升，但持续申请失业救济人数出现显著跳升，从2024年底的180万增至2025年第一季度的195万，表明招聘活动正在放缓，失业人员重新就业的难度增加。

贝弗里奇曲线是分析劳动力市场动态的重要工具，显示失业率与职位空缺率之间的关系。2025年第一季度，职位空缺率从2024年的6.5%下降至5.8%，而失业率略升至4.1%。这表明劳动力市场正在向贝弗里奇曲线的“平坦部分”移动，即职位空缺减少而失业率上升的阶段。这种趋势反映了劳动力市场供需的恶化，消费者对未来收入的不确定性增加，从而减少非必需品支出。消费者减少支出导致企业收入下降，进而削减招聘和投资。消费疲软与劳动力市场形成恶性循环。消费者对就业前景的担忧直接影响了他们的支出决策。

收入增长乏力是消费疲软的另一关键因素。根据BEA数据，2025年第一季度个人可支配收入按年率计算仅增长1.2%，远低于2024年第四季度的2.8%。扣除通胀后，实际可支配收入增长几乎为零，仅为0.3%。这表明消费者在高通胀和生活成本上升的背景下，实际购买力受到严重侵蚀。

高借贷成本进一步加剧了消费疲软。尽管10年期国债收益率在2025年6月降至4.27%，接近2024年4月的低点4.20%，但消费者和企业仍面临较高的借贷成本。房车等高价值商品的销售对利率敏感度极高。根据Freddie Mac的数据，30年期固定抵押贷款利率在2025年第一季度平均为6.9%，较2024年同期上升约50个基点。汽车贷款利率同样居高不下，平均约为7.5%，对房车等高价非必需品的购买形成显著抑制。Winnebago财报明确提到，高借贷成本是房车销售下滑的重要因素。消费者在面对高利率环境时，更倾向于推迟大额购买，转而优先偿还债务或增加储蓄。

美国联邦基金利率维持在4.25%~4.5%，借贷成本仍然较高。根据联邦储备系统的数据，2025年第一季度消费者信贷余额增长放缓，信用卡债务的增长率从2024年的8.2%降至5.6%，反映了消费者对借贷的谨慎态度。密歇根大学消费者信心指数2025年第一季度跌至65.4，为2023年以来最低水平，消费者预期分项指数（反映未来6个月的经济预期）更是跌至60.1，表明消费者对就业和收入前景的悲观情绪，对短期经济前景的信心显著下降。这种不确定性导致消费者优先保障必需品支出（如食品和住房），而削减非必需品支出，从而进一步拖累经济增长。

消费者对宏观经济前景的担忧加剧的同时，联邦公开市场委员会（FOMC）内部对经济疲软的反应日益分化，显示出美联储政策陷入困境。尽管美联储主席鲍威尔试图将消费疲软归咎于对关税的“过度反应”，并一再强调劳动力市场的“稳固性”，但FOMC成员如米歇尔·鲍曼已开始承认就业目标面临的下行风险，甚而预言7月降息。

最初，2025年第一季度GDP的负增长被归因于特朗普政府关税政策导致的贸易平衡恶化。然而，彭博社等媒体认为，经济疲软的根源远不止于此。实际最终销售增长率从最初估计的2.5%下调至1.48%，为2022年以来最低水平。这一指标剔除了进口和库存的影响，直接反映了国内消费者和企业的购买力疲软。同样，实际国内产品最终销售从-2.5%下调至-3.1%，为2020年以来最差表现。这些数据表明，经济已进入“忘了如何增长”的状态。特朗普政府重新引入的关税政策确实对经济造成了一定扰动，但其影响主要体现在进口成本上升和供应链调整上，而非消费者支出的直接驱动因素。彭博社指出，2025年第一季度经济的疲软并非完全由贸易平衡恶化引起，消费者行为的转变才是核心问题。这种转变反映了消费者对经济长期增长潜力的怀疑，以及对未来不确定性的应对。2025年6月，CPI年化增长率为3.1%，低于预期，表明关税并未显著推高通胀。这种通胀压力的缓解为美联储提供了降息的空间，但消费者支出的持续疲软表明，货币政策调整可能不足以迅速扭转经济颓势。

消费疲软对美国经济的深远影响

消费支出占美国GDP的近70%，其疲软直接威胁经济增长前景。牛津经济预测，如果消费疲软持续到2025年第三季度，年度GDP增长率可能降至1.5%以下，远低于2024年的2.4%。

消费疲软还可能引发连锁反应。企业因需求减少而削减投资和招聘，导致就业市场进一步恶化。2025年第一季度，实际私人非住宅固定投资（资本支出）虽然增长强劲，但主要由信息处理设备和计算机的提前采购驱动，这种“关税前置”行为不可持续。预计第二和第三季度资本支出的回落将进一步加剧经济增长的放缓。

消费疲软与劳动力市场形成恶性循环。消费者减少支出导致企业收入下降，进而削减招聘和投资。根据BLS数据，2025年第一季度非农就业增长放缓，月均新增就业人数从2024年的25万降至18万。服务业（尤其是零售和休闲娱乐行业）的就业增长尤为疲软，与消费支出的下降趋势一致。

贝弗里奇曲线的平坦部分意味着劳动力市场效率降低，企业难以填补职位空缺，而失业人员难以找到新工作。这种情况可能导致结构性失业率的上升，进一步抑制消费者信心和支出意愿。如果这种趋势持续，美国经济或进入“忘却如何增长”的阶段，沦为“脆弱的经济”。

消费疲软对通胀和货币政策产生了复杂影响。尽管关税政策推高了部分商品的进口成本，但消费者购买力的不足限制了企业将成本转嫁的能力。2025年第一季度，CPI和生产者物价指数（PPI）均未显示显著的通胀压力，核心CPI同比上涨3.4%，低于市场预期。这表明通胀压力更多来自供给端，而非需求拉动。

这种低通胀环境为美联储提供了降息的空间。FOMC内部鸽派声音增强。市场预期显示，下半年美联储可能进一步降息，联邦基金利率可能降至4.0%~4.25%的区间。然而，降息的心理刺激作用可能有限，因为消费疲软的根源在于收入和就业的不确定性，而非单纯的借贷成本。

（作者系浙江现代数字金融科技研究院理事长）

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周子衡

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